恒瑞医药（600276.SH）刚刚披露的 2025 年一季报，大超预期：

营收 72.06 亿，同比增长 20.14%，净利润 18.7 亿元，同增长 36.9%，营收与利润均创历史同期新高。机构预测净利润增速 15% 左右，最终恒瑞远超预期！

去年以来，恒瑞业绩持续高增。2024 年营收增长 22.63%，利润增长 47.28%，同样是营收、净利双双创历史新高。

可以看出，无论是 2024 年年报还是 2025 年一季报，公司利润增速都远高于营收增速。

说明不仅是业绩高增，盈利质量也越来越高。

要知道，此前恒瑞可是经历了三年"寒冬"：2021 年、2022 年利润连续下滑，2023 年终于微增 10.14%，但远谈不上恢复元气。

2024 年开始，怎么就突然爆了？恒瑞究竟发生了什么？

四个字：厚积薄发。

得益于持续大力投入研发，创新药业务实现突破，恒瑞终于重回增长。

恒瑞医药的业务涵盖仿制药与创新药。仿制药曾是恒瑞基本盘。

创新药研发投入大、周期长，但成功上市后可为药企带来丰厚利润。专利到期后，其他药企可以仿制。仿制药利润更低，但过去国内药企通过仿制国外的高价药，即便低价在国内销售，也能取得不错收益。

不过，2020 年集采全面铺开后，一切都变了。

2020 年，恒瑞入围药品平均降价超 70%，到 2022 年部分产品降幅达 80%。业绩方面：2021、22 年净利润分别下滑 28.41%、13.77%。2023 年净利润虽增长 10.14%，达 43.02 亿元，但仍不足 2020 年的三分之二。

可以说，正是集采倒逼恒瑞全面转型。这些年公司研发费用增长非常迅猛。2020 年以前，恒瑞研发费用占营收比重长期低于 20%，2021 年突然拉到 23%，此后一直是 20% 以上。

2024 年，恒瑞医药创新药占营收比重已达到 49.64%，创历史最高水平。而 2019 年这一比例还只有 27.5%。

进一步研究财务数据，可以发现恒瑞现在真正走上健康之路了。

今年一季度公司净利率达到 26.04%，创同期新高，营收同比增长 20.14%，但销售费用仅增 11.5%。

要知道，销售费用高企，长期是拖累药企业绩的"痛点"，也是医药腐败重灾区。

部分药企销售费用为啥高？说白了，没有核心竞争力才需要巨额营销。

2021 年以来，恒瑞医药销售费用占营收比重越来越低，同时研发投入越来越高。可以说"腰杆子"越来越硬。真正的创新护城河，才能保障健康发展。

现在，恒瑞医药还有一大成长看点：

出海。

2024 年，恒瑞医药研发管线中具有全球权益的创新药占比提升至 60%，海外临床试验数量同比增长 120%！

说明公司加快布局面向海外的研发，真要向海外发力了。

为啥要出海？

对药企而言，海外才是挣大钱的地方。据医药自媒体"健 · 识 · 局"，部分药品在国内与美国的年度费用，能有 25 倍价差！

以前恒瑞在海外没多大声量，说白了，技术实力还不够，但现在公司显然已越来越有底气。

去年以来，恒瑞持续在海外"攻城略地"：

2024 年 5 月，恒瑞公告将具有自主知识产权的 GLP-1 产品组合有偿许可给美国 Hercules 公司，由此恒瑞取得最高达 60.35 亿美元的款项和 Hercules 公司 19.9% 的股权。

2025 年 3 月，恒瑞宣布，与默沙东就 Lp ( a ) 抑制剂 HRS-5346 签订独家许可协议，交易总金额高达 19.7 亿美元。刷新了近年恒瑞对外 BD（即医药行业的授权商务拓展）的首付款最高纪录。

还有一大动作：

赴港上市。

2025 年 1 月，恒瑞正式向港交所递交上市申请。

赴港上市对恒瑞而言，有非常深远的意义。

我们前文提到的恒瑞给美国 Hercules 公司有偿许可，实际上是" NewCo 模式"，这是近年来国内药企出海的一套有效打法。即成立一家 NewCo 公司（独立的新公司），国内药企将管线剥离出来授权给这家 NewCo，并获得一定的股权和资金。

一旦港股上市成功，恒瑞不仅能获得新的融资，还能直接对接国际资本，那么这种"产品 + 股权"的" NewCo "玩法便可以进一步推广。

对恒瑞医药 41 万股东而言，公司的估值提升也值得期待。

目前恒瑞仍然低估，最新市盈率 51.5 倍，低于近十年平均市盈率 61.36 倍。